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第三节 证券市场理论
本节大纲要求：
(一)掌握资本资产定价模型及其运用
(二)了解套利定价理论
本节具体内容：
一、风险与收益的一般关系
对于每项资产来说，所要求的必要收益率可以用以下的模式来度量：
必要收益率=无风险收益率+风险收益率
式中，
1.无风险收益率 (通常用Rf表示)是纯利率与通货膨胀补贴率之和，通常用短期国债的收益率来近似的替代;
2.风险收益率：表示因承担该项资产的风险而要求获得的额外补偿，其大小则视所承担风险的大小以及投资者对风险的偏好而定。
①标准离差率(V)反映了资产风险的相对大小
②风险价值系数(b)取决于投资者对风险的偏好，对风险的态度越是回避，风险价值系数的值也就越大;反之则越小。标准离差率的大小则由该项资产的风险大小所决定。
所以：风险收益率=b×V
必要收益率(R)= 无风险收益率+风险收益率
=无风险收益率+风险价值系数×标准离差率
【06年判断】根据财务管理的理论，必要投资收益等于期望投资收益、无风险收益和风险收益之和。( )
答案：错
解析：必要投资收益=无风险收益+风险收益
【05年单选】某种股票的期望收益率为10%，其标准离差为0.04，风险价值系数为30%，则该股票的风险收益率为( )。
A. 40% B. 12%
C. 6% D. 3%
答案：B
解析：标准离差率=标准离差/期望值=0.04/10%=0.4
风险收益率=风险价值系数×标准离差率=30%×0.4=12%。
二、资本资产定价模型
(一)资本资产定价模型(CAPM)
1.资本资产定价模型的基本原理
资本资产定价模型的主要内容是分析风险收益率的决定因素和度量方法，其核心关系式为：
某资产的必要收益率=无风险收益率+风险收益率
=无风险收益率+该资产系统风险系数×(市场组合收益率-无风险收益率)
R=R f + ×(R m—R f)
注意：
(1)公式中的 (R m-R f)称为市场风险溢酬，它是附加在无风险收益率之上的，由于承担了市场平均风险所要求获得的补偿，它反映的是市场作为整体对风险的平均‘容忍”程度。对风险的平均容忍程度越低，越厌恶风险，要求的收益率就越高，市场风险溢酬就越大;反之，市场风险溢酬则越小
(2)某项资产的风险收益率是市场风险溢酬与该资产的系数的乘积。即：
某项资产风险收益率= ×(R m—R f)
2.证券市场线(SML)
(1)证券市场线是关系式 R=R f + ×(R m—R f)所代表的直线，该直线的横坐标是系数，纵坐标是必要收益率R，截距是无风险收益率R f，斜率是市场风险溢酬(R m—R f)
(2)证券市场上任意一项资产或资产组合的系统风险系数和必要收益率都可以在证券市场线上找到对应的一点。
(3)证券市场线的一个重要暗示就是“只有系统风险才有资格要求补偿”
3.资产组合的必要收益率
资产组合的必要收益率也可用证券市场线来描述：
资产组合的必要收益率R=R f +×(R m—R f)
式中， 是资产组合的系统风险系数。
(二)资本资产定价模型的应用
1.证券市场线对证券市场的描述
(1)市场风险溢酬 (Rm-Rf)反映的是市场整体对风险的偏好，如果风险厌恶程度高，则市场风险溢酬的值就大，证券市场线的斜率越大，证券市场线越陡。那么当某项资产的系统风险水平 (用 表示)稍有变化时，就会导致该项资产的必要收益率以较大幅度变化;相反，如果多数市场参与者对风险的关注程度较小，那么资产的必要收益率受其系统风险的影响则较小。
(2)当无风险收益率上涨而其他条件不变时，所有资产的必要收益率都会上涨同样的数量;反之，当无风险收益率下降且其他条件不变时，所有资产的必要收益率都会下降同样的数量。
2.证券市场线与市场均衡
资本资产定价模型认为，证券市场线是一条市场均衡线，市场在均衡的状态下，所有资产的预期收益都应该落在这条线上。也就是说，在均衡状态下，每项资产的预期收益率应该等于其必要收益率，其大小由证券市场线的核心公式来决定。
在资本资产定价模型的理论框架下，假设市场是均衡的，则资本资产定价模型还可以描述为：
预期收益率=必要收益率=R f + ×(R m—R f)
3.资本资产定价模型的有效性和局限性
资本资产定价模型和证券市场线最大的贡献在于它描述了风险与收益之间的数量关系，首次将“高收益伴随着高风险”的直观认识，用简单的关系式表达出来。但在实际运用中，该模型仍存在着一些明显的局限，主要表现在：
(1)某些资产或企业的 值难以估计，对于那些缺乏历史数据的新兴行业而言尤其如此;
(2)即使有充足的历史数据可以利用，但由于经济环境的不确定性和不断变化，使得依据历史数据估算出来的 值对未来的指导作用大打折扣;
(3)资本资产定价模型和证券市场线是建立在一系列假设之上的，其中一些假设与实际情况有较大的偏差。
三、套利定价理论
1、 套利定价理论 (APT)，也是讨论资产的收益率如何受风险因素影响的理论。所不同的是，套利定价理论认为资产的预期收益率并不是只受单一风险的影响，而是受若干个相互独立的风险因素，如通货膨胀率、利率、石油价格、国民经济的增长指标等的影响，是一个多因素的模型。该模型的基本形式为：
E(R)=Rf·+b1γ1+ b2γ2+ b3γ3+…bnγn
式中， E(R)表示某项资产的预期收益率;Rf·表示不包括通货膨胀因素的无风险收益率，即纯利率;bi表示风险因素i对该资产的影响程度，称为资产对风险因素i的影响系数; γi表示风险因素i的预期收益率，即该资产由于承担风险因素而预期获得的收益率。
2、套利定价理论认为，同一个风险因素所要求的风险收益率对于所有不同的资产来说都是相同的;而不同资产之所以有不同的收益率，只是因为不同资产对同一风险因素的响应程度不同。