从 目前 来看,我国宜只设立一家附属于上海证券交易所或深圳证券交易所的二板市场。这是因为:第一,由于股市的资金供给和市场规模有限,设立上市对象相同的多家二板市场,虽然能避免独家垄断局面的出现,但也可能出现不同市场之间的恶性竞争,并导致监管资源不足,难以形成良好的市场秩序。第二,建立创业投资体系并试开为创业资本退出和高科技企业融资服务的二板市场还有一个探索和 总结 经验的过程,试开一家二板市场可在运行一段时间后总结经验教训,在原有基础上进一步完善法制规章的建设,俟条件成熟再增加设立。

现在的主板市场发展很快,但问题很多,如果此时二板市场又一哄而上,就很有可能失控。因此,设立二板市场要稳妥、理性、有步骤地进行。

三　监管制度及上市主体

上市公司是市场的核心,在市场创建初期应该更加注意市场制度建设与上市主体培育工作的协调推进。

从全球范围看,对小盘股市场和二板市场的监管思想可分为两种:一种是在强调信息披露基础上的投资者自我保护,即监管的重点在于要求发行者按规定披露信息,并不对营业记录、赢利状况作具体规定,只要投资者愿意买,亏了是他自己的事,即所谓“买者自负原则”;另一类是强调监管机构对发行者质量的要求及对投资者保护的责任,与此相对应的是对公司上市采取注册制度和审批制。审批制不符合高科技企业的发展 规律 。高科技企业的特点是高增长伴随高风险,哪些高科技成果符合市场需求,能够商品化和产业化,完全由市场决定。政府由于受到信息搜集和处理能力的制约,无法对市场作出完全正确的预测,政府的介入可能会扭曲创业资本的作用,导致资源误配置。因而,各国一般采用注册制。　　一般来说,一个国家和地区的市场监管思想不能脱离市场本身的发展阶段、投资者的素质和文化传统习惯。因此,我国二板市场的监管应当是上述两种思想的结合。由于创业企业发展的不确定性和风险较大、规模小、历史短,使得资产与业绩评估的 分析 难度较高,出现内幕和操纵市场的风险也比较大,因此严格的公司监管和市场监管十分必要。

风险投资是一个特殊的资本运动领域,涉及的监管 内容 较多,概括说不外以下十个方面:(1)风险投资市场准入管理。其主要内容包括风险投资公司和风险投资基金及其基金管理公司的设立审批;(2)高科技企业的标准认证;(3)在二板市场和场外交易市场上市或上网企业的标准的资格审查;(4)风险投资机构在投融资活动中遵守法规情况的监督检查;(5)风险投资机构和被投资企业在股权转让活动中的行为规范性监管;(6)对在二板市场和场外交易市场的股票交易中恶意串通、破坏市场秩序行为的监管和调查;(7)对高科技上市或上柜企业信息披露中弄虚作假行为的监管和惩治;(8)对各类服务风险投资活动的中介机构有悖职业道德行为的调查和惩处;(9)对风险投资机构、高科技企业、认证审批机构中利用管理控制权以权谋私、损害出资人或公众利益行为的检查和惩治;(10)对渎职和不当决策造成重大 经济 损失行为的调查和处理。

监管的主要措施包括:(1)公司必须设立独立董事制度,与公司主要股东之间不存在任何利益关系。出任独立董事的人士必须是有关的专业、商业或 金融 专家。(2)可考虑设立针对董事和高层管理人员的股票期权计划,该计划与公司经营业绩相挂钩。(3)公司须设立监察委员会,由独立董事出任主席,委员会的主要权限是对公司的财务计划、制度结构、董事和管理层的薪酬等事宜进行审核。(4)主要管理人员应向公司作出业务非竞争性承诺,对骨干技术人员可实行股票期权奖励计划。(5)规定每笔最低交易额度。由于二板市场的投资风险相对较高,因此所针对的投资者应当是机构投资者和拥有较多资金的专业投资者。为抑制小额的散户投资者参与买卖,可将每笔最低交易金额定为5万元(目前国内股市每笔交易额平均为9000元左右)。(6)股票发行价格与上市规模。为防止第二板市场出现过度炒作现象,新股发行价格应充分市场化,可考虑竞价发行,或者使发行市盈率向二级市场的市盈率靠齐。在二板市场设立运作的初期,应控制上市的规模和节奏,在成功试点、稳步推开的基础上逐渐扩大上市规模。

与此同时,二板市场的服务目标主要是高科技类企业,而我国的民营企业在整个高科技企业中占有很高比例。民营高科技企业因其体制灵活而产生出了很大的经济活力。但是这种活力是以产权不清晰、财务制度不完善为代价的,许多企业产权的归属仍存在争议。而产权不明确是不能够上市筹资的,因此必须通过组建符合《公司法》规定的有限责任公司或者股份有限公司确定企业产权归属。由于涉及到根本的利益分配,这是一项敏感和耗费时日的工作,需要提早展开。

四　场外交易市场

该市场是与证券交易所设立的主板市场、二板市场相分立的独立市场,它是由各省、市、自治区分别设立的场外交易中心(或自动报价系统)经全国联网后形成的,是一个无形的交易网络。各场外交易中心(或自动报价系统)分别由当地的证券主管部门负责具体监管,但监管工作需按照 中国 证监会或其他部门出台的全国性规则展开。在场外交易市场上市的公司,其股份均属于可流通股,即在符合有关规定的条件下,均可进入该市场买卖。

在我国,风险投资市场体系应由主板市场、二板市场和场外交易市场三级构成。这三级市场分别面对质量、规模、风险度等不同的高科技企业,满足高科技开发和产业化不同阶段的需求。从入市角度上看,中小型高科技企业先在场外市场上市,经若干年(如3年)的市场锻炼后,在运作规范化、经营业绩、投资者认同等方面问题得到较好解决的条件下,再申请进入二板市场,这有利于降低这些企业直接在二板市场上市的风险,也不致于因此引发二板市场甚至主板市场的全面风险。从退市角度看,在二板市场中表现不佳(或在规定的挂牌期限内无法转入主板市场)的上市公司,需要有一个满足其退市的场所;同样,目前已在主板市场挂牌的一部分上市公司,在其条件不能满足主板市场要求时,也需要有一个满足其退市的场所。这些“退市”场所,只能是场外交易市场。因此,建立场外交易市场,有利于打破上市公司的“终身制”,强化市场对上市公司运作的整体约束。

高科技企业需要创业资本的培育,而创业资本的发展亟需资本市场的支持,因而中国必须加快二板市场的构建,这也是中国资本市场深化和发展的重要步骤。由于创业企业相对于成熟企业而言具有更大的风险,其入市交易的投资者主要应是对投资风险具有鉴别能力和承受能力的机构和相对富有的个人,交易规则也应更加严格,故在目前投资者的投资理念尚不成熟、市场监管制度也还不够完备的情况下,不宜仓促全面推出创业板市场。因此,从远期目标看,我国建立起“以多元创业投资主体为依托,以适当的政策扶植、完善的中介服务体系和通畅的退出渠道为条件,以完善的经济 法律 制度为保障的创业投资体制”势在必行。但从现实条件看,尚只宜有步骤地推进。

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