2、现有融资渠道的有效程度不足

从美国、台湾的融资融券制度看,券商的债务融资主要来自银行、证券金融公司和货币市场。其中,回购协议正在成为券商融资的一个越来越重要的渠道,逐步代替传统的证券抵押融资方式。而我国目前阶段由于货币市场的发展相对落后,交易工具的种类少,交易规模小,参与机构也少,而且证券公司自营帐户中以股票持仓为主,可以用来作回购交易的债券数量有限,因此,回购市场尚不能很好地满足我国券商的融资需求。拆借市场上融资不用证券作抵押,融资风险比较高,银行出于自身安全性考虑对融资额度有较严格的限制,因此同业拆借所能获取的资金是有限的。另外,同业拆借和国债回购都不能满足券商对中长期资金的需求。证券质押融资具有一定的风险,尤其是银行很难对券商或投资者融资取得的资金投向进行有效的监控,加之我国股票市场实际运行过程的不规范性,因此监管部门对证券质押融资作了严格的资格认定和比例限制,使其至今仍处在起步阶段,市场规模很小。因此,我国现有的几种券商融资渠道,都由于其本身的缺陷性或政府管制行为,而不能很好地满足券商对资金的需求。因此,我们有必要寻找一种新的券商融资方式,或者改进现有的融资手段,使其能更好地为券商融资服务。

3、有利于活跃交易市场

与证券交易相关的融资融券属于信用交易,而信用交易可利用保证金比率这一杠杆,有效地放大参与市场交易的资金量,从而活跃交易市场。总体上说,我国股票市场的交投一直比较活跃。以1998年为例,纽约和东京交易所的换手率分别为69.9%和34.1%,台湾证券交易所的换手率为314%,而我国1998年为515%(上海A股,下同),1999年为428%,2000年为498%,远远高于美国和日本,也高于台湾。我国股票市场能维持活跃的交易,主要得益于三个方面:一是我国国民经济的持续快速发展和政府对股市的大力支持;二是我国金融体系的封闭性使投资者缺乏其他高效的投资渠道;三是我国股市正处于起步阶段,市场运行尚不规范,散户比例大,做庄盛行,投机性强。随着我国加入WTO后金融市场的对外开放,以上三个有利于股市活跃的因素将逐渐淡化,同时一些新的市场变数已开始显现:一是市场监管力度加强,大量违规资金将撤离股市;二是市场扩容速度加快,对资金的需求增加;三是我国即将推行国有股流通方案,虽然方案还没有最终确定,但大量国有股的流通,无疑需要巨额承接资金。因此,未来我国股市的资金面并不宽裕,市场交投将逐渐趋于平和。而证券市场要实现其优化资源配置的功能,维持一定的交易活跃程度是前提。从这个意义上说,拓展券商的融资融券渠道,进而活跃股市交易,是应时之需。

4、建立完善的融资融券制度,能起到价格稳定器的作用

我国股票市场属于典型的单边市,只能做多,不能做空。也就是说,投资者要想博取价差收益,只有先买进股票然后再高价卖出,由此导致市场一味地追高,市盈率高企,股价远远脱离基本面。一旦市场出现危机时,往往又出现连续的“跳水”,股价下跌失去控制。据统计,从1996年到2001年,我国股票市场的年平均波动幅度达40%(按上海综合指数计算)。而在完善的融资融券制度下,市场本身具备了价格稳定器的作用。其原理是:当市场过度投机导致某一股票价格暴涨时,投资者可通过融券,沽出这一股票,从而引致股价回落;相反,当某一股票被市场过度低估时,投资者可通过融资买进该股票,从而促使股价上涨。值得注意的是,只有在完善的融资融券制度下,价格稳定器才能发挥作用。在没有融券交易的配合下,融资交易不仅不会起到价格稳定器的作用,反而会制造市场虚假信息,破坏市场供需平衡。因此,我国在建立融资融券制度时,应注意两者的协调发展。

5、从长期来看,通过融资融券沟通资本市场与货币市场,有利于释放金融市场风险。

资本市场和货币市场是两个既相对独立又紧密相关的金融子系统,供需的变化和市场的割裂将不可避免地在这两个系统中产生风险积累,如果风险长期得不到分散和消弭,将使整个金融市场的风险过度膨胀而危及国民经济的发展。当前,我国的金融风险已经不可忽视。一方面,银行存款大量增加,目前已超过7万亿元,且每年的增量在8000亿元以上,存款的迅速增加与银行“惜贷”形成了强烈的对比,导致银行单位资产赢利下降和总体资产质量恶化。另一方面,证券市场因其快速发展和高额回报所引致的对资金的大量需求得不到很好地解决,于是违规事件时有发生且屡禁不止,如银行资金违规入市、券商挪用客户保证金及向客户融资融券进行非法交易等。这些状况说明我国的资本市场和货币市场都已具有相互渗透的需要和冲动,人为的割裂非但不能解决这种矛盾,反而会引发更大的风险和危机。因此,当前应逐步放开对资本市场和货币市场的管制,使银行资金能合法、受控制地进入证券市场,从而缓解和释放整个金融系统的风险。

三、建立“有中国特色”的证券公司融资融券制度

(一)主导思想:建立过渡性专业化证券金融公司

从美国、日本和台湾的制度比较中可以看出,一国证券公司融资融券制度的选择从根本上说是由该国的证券市场发展水平和经济制度的结构特征决定的。美国的制度是在市场的历史进程中自发地形成和发展,并由法规制度加以限定和完善的。日本和台湾的制度都是战后在证券市场欠发达、交易机制不完善、整个金融制度不健全的基础上逐步建立和发展起来的,因而其制度从一开始就有别于美国,具备中央控制的性质。

我国证券市场的发展还处于初级阶段,市场运行机制尚不健全,法律法规体系尚不完善,市场参与者的自律意识和自律能力也相对较低,因此难以直接采用市场化的融资融券模式,而应吸取日本和台湾的经验和教训,建立过渡性专业化的证券金融公司模式,等时机成熟后再转为市场化模式。同时,应注意到我国属于“转轨经济国家”这一现实,证券市场中仍有许多地方有别于他国,如国有股问题,A、B股问题,银行、券商、上市公司以国有控股为主等等,因此在建立自己的模式时,应充分考虑到我国的特殊国情,制定有中国特色的证券金融公司制度。

建立我国的证券金融公司应充分注意到其过渡性。从日本和台湾的经验来看,证券金融公司曾在活跃市场、融通资金和控制风险等方面发挥过重要的作用,但是随着证券市场的逐步成熟,这种专营性的证券金融公司已越来越难以适应市场进一步发展的需要。一方面它在融资融券市场中的份额逐年下降,另一方面它越来越难以胜任日渐增多的市场职能,在运行中出现了业务大、责任重、风险集中的状况。因此,我国在建立融资融券制度时,从一开始就应明确市场化的融资融券制度才是最终的选择,建立证券金融公司只是一个过渡的桥梁。在制度设计中,应使其尽量精干并易于调整和过渡。在数量上,宜控制在3家左右;在功能上,应尽可能采取市场化的运行方式,减少政府过度干涉,防止权力和责任过于集中。

(二)建立证券金融公司的意义

1、有利于监管部门对融资融券活动进行监督控制

我国证券市场是建立在公有经济基础之上的,国家对包括证券市场在内的所有市场都进行调控,这与美国建立在私有制基础上的自有市场经济有着本质的不同。在美国模式中,风险的控制由市场参与者以自律为原则自发地实现。证券公司和银行直接发生个别融资融券交易,中央监管部门对市场整体的融资融券活动难以有及时而全面的了解,也难以对交易活动实行有效的监督;证券交易所作为第三者可以对融资融券活动的结果进行监督,但很难对交易过程实行监控,也难以防止交易双方发生不规范的内部交易。而专业性的证券金融公司,作为融资融券市场的唯一窗口,可以随时掌握整个市场的融资融券情况,并在监管部门的指导下完成对证券公司的融资融券服务。公司的性质、地位及其与监管部门的关系决定了它在提供服务时将履行严格的自律准则,降低风险和防范不规范行为的发生。

2、有利于融资融券活动的顺利进行

在证券金融公司模式下,各个银行将资金或证券贷给证券金融公司,再由后者转融给各个证券公司,这使融资融券活动的传递链单一化,在机制上比较容易理顺。相反,如果各个银行将资金或证券直接贷给证券公司,由于参与主体繁多,可能导致融资融券市场的无序化,不利于市场监管,尤其是对银行现有的管理水平及其人员的技能素质提出了很高的要求。此外,银行与证券的存管、清算、登记等业务机构分属不同的管理系统,在协调上存在一定的难度和障碍,这也限制了银行和券商之间进行直接的融资融券活动。

3、有利于降低融资融券的系统性风险

融资融券不可避免地含带着市场风险和信用风险。在我国目前融资融券制度和有关法律制度欠完备的情况下,银行出于对贷款安全性的考虑,对券商的融资融券需求可能显得不够热心。通过建立专业化的证券金融公司,凭籍其高于券商的信用水平以保证贷款和利息收入的安全性,可大大消除银行的顾虑,增强银行乃至整个社会对证券公司融资融券业务安全性的信心,从而有力地扩大券商的融资融券通道。

(三)证券金融公司的制度框架和运作机制探讨

1、自有资本的筹集

从股东结构上看,日本和台湾的证券金融公司的最大股东都是各类金融机构,包括商业银行和交易所,这使证券金融公司具备了较高的信用水平和中立性,值得我国借鉴。未来我国的证券金融公司,可由商业银行、证券交易所以及其它有实力的投资公司、信托公司、证券公司共同投资建立。

证券金融公司资本充足率的设定,直接影响到其资产规模、信用水平和运行质量。台湾要求证券金融公司的负债总额不能超过其资本净值的11.5倍,相当于最低资本金充足率8%;相比之下,日本证券金融公司的同一比率仅为2.5%,其资本金比率很低,且债务中几乎全部为短期债务,要求高效率的流动资金管理技能。考虑到金融机构的性质及本着稳健的原则,我国证券金融公司的最低资本金充足率设定在8%比较适宜。

2、明确不同部门的职能权限

融资融券的交易过程比较复杂,牵涉面也较广,因此美国、日本、台湾都对此作了非常细致和具体的规定。我国证券市场发育程度尚低,市场参与者自律性较差,因此更应事先制定较完备的法律法规加以规范,明确各方的权限和职责。我国法规的结构设计可以从两方面着手:中国人民银行作为商业银行的主管机构,制定有关银行向证券金融公司提供资金的渠道、方式和管理办法;中国证监会作为中央证券监管机构,制定证券金融公司向证券公司或投资者提供资券转融通的管理办法,并由证券交易所对有关交易、存管、结算等方面制定出细则作为补充。证券金融公司成立后,再根据以上两个方面的总体法规制定出具体的操作规程,这样就形成了一个较为完整的制度氛围。

3、业务职能的设定

证券金融公司是资本市场和货币市场之间的资金通道之一。日本的证券金融公司只能向证券公司进行融资融券,而与投资者的融资融券必须通过证券公司转融通;台湾实行对证券公司和一般投资者同时融资融券的“双轨制”,并对证券公司进行分类,只有约三分之一的证券公司有办理融资融券业务的许可,其它的证券公司只能为客户办理资券转融通。我国在设定证券金融公司的职能时,可同时借鉴日本、台湾的经验,并根据我国实际情况,考虑制定以下分阶段的实施步骤:

(1)对券商的融资融券资格设限,只有那些具备一定规模、资产质量良好、守法经营的券商才有资格申请融资融券业务。券商规模控制在近期无重大违规行为的综合类券商。

(2)在证券金融公司建立之初,规定其只能向证券公司进行融资,而不得向后者进行融券,也不得直接向投资者进行融资融券。证券公司可以向投资者融资,但不得融券。

(3)在运行一段时间后(如1年后),放开证券金融公司直接向投资者进行融资,但仍不得向券商或投资者从事融券业务。

(4)在我国的做空机制建立起来后,放开证券金融公司向券商和投资者从事融券业务,同时券商也可以向投资者融券。HtTp://WWW.xCHen.COM.CN

当融资融券制度最终建立起来后,其运作机制如下图所示:

4、建立信用管理机制

融资融券交易有较强的倍乘效应,能在短时内大规模增加交易额度,从而增加市场风险。因此,为防止交易信用的过度膨胀,应设立一套有效的机制对其进行管制。考虑到我国的证券公司尚无办理证券抵押融资业务的经验而且自律程度低,与早期的台湾证券市场相仿,因此在设计证券公司融资融券制度时,可较多地参照台湾的管理办法,注重对各个级别的信用额度的控制,强调以保证金比率为基础控制因市价变动形成的市场风险,以及以资本金比率为基础控制证券公司的债务风险。同时,对美国、日本的成功之处,也要有选择地学习参照。具体措施包括:

(1)可用作融资融券交易的证券的资格认定

不同证券的质量和价格波动性差异很大,将直接影响到信用交易的风险水平,因此并不是所有的证券都适合作融资融券交易,而应对其进行资格认定。资格认定权可归属证券交易所。现阶段,可考虑规定流通股本在3000万股以上,股东人数在2000人以上,具有一定交易规模的公司股票才可以用来作融资交易或抵押。融券用的证券资格应比融资的证券更高,可规定流通股本在4000万股以上,股东人数在3000人以上。当然,在运行过程中,交易所应根据股票的市场表现和公司的情况随时修订具有融资融券资格的股票名单。

(2)对市场整体信用额度的管理

包括对融资保证金比率和融券保证金比率的动态管理。融资保证金比率包括最低初始保证金比率和常规维持率,借鉴台湾的经验,现阶段我国这两个比率可考虑设定在60%和30%。也就是说,券商在融入资金购买证券时,必须交纳60%的保证金,并把购得证券交给证券金融公司作抵押。当证券价格下跌导致保证金比率低于60%时,证券金融公司将停止向该券商继续融资,当保证金比率低于30%时,证券金融公司将通知券商补交保证金,否则将强行卖出抵押证券。券商的保证金可以是现金,也可以是符合条件的证券。当用证券作保证金时,还应设定另外两个指标:一是现金比率,即券商的保证金不能全部是证券,而必须包含一定比例以上的现金。现金比率可设定为20%;二是担保证券的折扣率,即用作保证金的证券不能按其市值来计算,而应扣除一定的折扣率,以降低证券价格过度波动带来的信用风险。担保证券的折扣率与证券的类型有关,政府债券可按10%计,上市股票可按30%计。

融券保证金比率也包括最低初始保证金比率和常规维持率,可分别定在70%和30%。其含义和融资保证金的最低初始比率和常规比率一致。

(3)对证券机构信用额度的管理

包括对证券金融公司的管理和对证券公司的管理。借鉴台湾的经验,对证券金融公司的信用额度管理可通过资本净值的比例管理来实现:一是规定证券金融公司的最低资本充足率为8%;二是规定证券金融公司从银行的融资不得超过其资本净值的6倍;三是证券金融公司对任何一家证券公司的融资额度不能超过其净值的15%。

对证券公司的管理同样可通过资本净值的比例管理实施:一是规定证券公司对投资者融资融券的总额与其资本净值的最高倍率,台湾规定为250%,考虑到我国证券公司的资本金比率远不及台湾,因此可考虑将这一倍率定200%;二是每家证券公司在单个证券上的融资和融券额分别不得超过其资本净值的10%和5%。

(4)对个别股票的信用额度管理

对个股的信用额度管理是为了防止股票过度融资融券导致风险增加。可规定:当一只股票的融资融券额达到上市公司流通股本的25%时,交易所将停止融资买进或融券卖出,当比率下降到18%以下时再恢复交易;当融券额已超过融资额时,也应停止融券交易,直到恢复平衡后再重新开始交易。

5、建立严格的抵押证券存管制度

证券存管是融资融券的一个关键环节,直接关系到资券借出方的资产安全。在美国、日本和台湾的制度中,美国的存管制度是最完善的,相反,台湾的制度过于僵死。因此,在设计我国的融资融券制度中有关抵押品存管的机制时应更多地参鉴美国的运作机制。其关键步骤包括:

一是将用于融资融券抵押的证券与自营帐户中的其他证券分开管理。为此证券公司应另外建立融资交易帐户,将所有抵押证券置于该帐户中,并规定证券公司在偿还债务之前不得挪用。

二是建立规范的融资融券合同。使合同双方在签署融资融券合约时,就能确认证券的所有权和抵押品的管理权,然后由证券公司和交易所根据合同执行冻结、解冻和变现清偿的职能。防止出现目前市场中证券公司违规向客户融资所带来的法律纠纷

以上就是关于证券公司金融经济发展的内容，希望给予大家帮助。

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