本文选择“每股收益”、“净资产收益率”和“每股经营活动现金净流量”三个指标来反映企业的盈利能力。检验结果显示样本企业的“每股收益”、“净资产收益率”和“每股经营活动现金净流量”t统计量分别是0.731075、1.697551和1.438239小于t双尾临界值2.015367,因此接受原假设,即改革前后企业的盈利能力无显着差异。

企业盈利是一个多方面因素共同作用的结果,既有企业内部因素的影响,也有外部环境的影响,从企业的经营过程来看,企业的外部因素影响到企业的销售量、产品价格、原材料成本等,最终影响企业的经营成果,外部因素包括政治、法律、税收、宏观经济状况等因素,企业自身的产品竞争力、产品生命周期、日常生产经营管理、营销组织决策、投资项目风险选择则构成了影响企业盈利的内部因素,内外部因素共同作用,决定了企业的盈利能力。

因此,本文认为从外部环境来看,受宏观调控、产能过剩以及原材料成本上升等影响,我国上市公司的盈利能力在股权分置改革后无显着增长。从公司内部治理的角度看,流通股比例的提高通过股票市场的价格信号和接管控制功能发挥作用,有利于减少国有股股东监管缺位时存在的委托代理问题。但现实情况是中国股市的低效率,中小股东既无监督公司的动机,也无监督公司的能力,流通股股东在公司治理中的作用微乎其微。流通股比例的提高必然意味着非流通股比例的下降,流通股比例越高,同等情况下主管部门或授权管理国有资产的部门从该上市企业获取的利益就越少,对于管理层监管的积极性和力度也就相应的下降。本文认为股权分置改革后样本公司流通股比例的提高降低了原有产权监管者的监管即总的监管减少,改革后国有股股东监管缺位时委托代理成本会降低,因此改革前后盈利能力无显着变化。

(二)资产质量

本文选择“总资产周转率”、“存货周转率”和“应收账款周转率”三个指标来反映企业的资产质量。检验结果显示样本企业“总资产周转率”、“存货周转率”和“应收账款周转率”的t统计量为1.736529、1.012506 和-0.99369远小于t双尾临界值2.018082,因此接受原假设,即改革前后企业的资产质量无显着差异。

企业资产质量体现了企业资产的使用效率和周转情况。资产的周转速度快,反映企业资产可供利用的机会较多,取得的收益较高,表明企业的资产利用水平较好;反之,表明企业的资产利用效率较低,存在投资规模过大,生产力过剩的问题。本文认为,随着经济技术水平的发展,资产周转率会不断提高;但改革后企业总监管的减少,又会导致企业生产效率的下降,因此改革前后样本公司资产质量无显着变化。

(三)债务风险

本文选择“资产负债率”来反映企业的长期债务风险,选择“流动比率”来反映企业的短期债务风险。检验结果显示样本企业“资产负债率”的t统计量为13.886远大于t双尾临界值2.015和t单尾临界1.680,检验t值落在拒绝域,因此拒绝原假设,接受备择假设,即改革后企业的“资产负债率”有明显上升。又因为“资产负债率”是个逆向指标,检验结果说明改革后企业的长期债务风险加大。检验结果显示样本企业“流动比率”t统计量为-1.416小于t双尾临界值2.015367,因此接受原假设,即改革前后企业的短期债务风险无显着差异。 样本公司长期债务风险加大,本文认为主要有两方面的原因:中国股市在2001年6月开始的持续下跌,特别是股权分置改革后,中国资本市场停止了一年无新股上市,直到2006年6月下旬才重启IPO,这些导致在此期间企业经营者对股权融资的偏好相对低下;政府在这期间不断降低利率,并鼓励银行向企业尤其是大企业贷款,再加上来自国有银行的债权约束依然薄弱,这就使得间接融资对经营者的魅力相对上升。

(四)经营增长

本文选择“主营业务收入增长率”和 “总资产增长率”两指标来反映企业的经营增长能力。检验结果显示样本企业“主营业务收入增长率”和 “总资产增长率”的t统计量分别为1.629548和0.5776766,均小于t双尾临界值2.015367,因此接受原假设,即改革前后企业的成长性无显着差异。

本文认为企业经营增长速度减缓是由于企业所需资金、技术壁垒相对较低,行业的竞争日趋激烈,市场日益成熟,从而使公司在主营业务销售上的压力加大和总资产的增长速度减缓。理论研究上市公司中存在着两种代理问题,一种是经营者与投资者之间的代理问题,另一种是控股股东与中小股东之间的代理问题。股权分置改革的预期是欲有效解决控股股东对中小股东的掠夺(looting)和掏空(tunneling)等为代表的对企业价值侵害行为,但改革对企业流通股比例的改变是有限的,所以上市公司代理成本不能显着减少,企业价值没有明显改变。

结论与展望

经历了两年多的股权分置改革虽然改变了企业的股权结构,但没有使企业从根本上提高创造价值的能力,企业的盈利能力、资产质量和经营增长没有显着变化,企业的长期债务风险却明显加大。由于研究时间的限制,本文只选取了改革前后2003~2006年四个会计年度的财务指标作为样本,无法验证改革对2007年及以后年度业绩的影响。然而改革作为一种长期战略,对于公司价值和业绩的影响应是长期性的,所以改革对于2007年及以后年度的长期效应,还有待进一步研究。

参考文献:

1.苏武康.中国上市公司股权结构与公司绩效.经济科学出版社,2003

2刘彤.所有权结构研究综述.经济研究资料,2002(7)

3程建伟.上市公司盈利能力和影响因素的实证研究.金融教学与研究,2006,12

4霍林瑜.上市公司的财务政策与绩效.经济学,2007(6)

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