对于卖空交易制度自身而言，其是否应该在证券市场运行中被允许，一直是关于证券研究的理论界与实务界存在的主要争议。

【摘要】近年来，我国的证券行业发展迅速，且为推动我国金融产业的发展做出了较大贡献。作为当前证券市场交易的一种主要形式，卖空交易的保证金制度使相关人员操纵市场的行为可以在拥有少数证券或资金的条件下展开，对于利益投机者而言，当其散步不利消息并卖空证券获利时，证券市场的虚假信息将会增多。为了进一步了解并掌握卖空交易对证券市场的影响，本文从卖空交易概念的角度出发，通过对卖空交易在我国的发展进行分析，并以沪深300指数样本股票作为研究对象，进而对卖空交易机制对我国证券市场的影响展开了深入探析。

【关键词】卖空交易 证券市场 月收益率 月偏度

对于卖空交易制度自身而言，其是否应该在证券市场运行中被允许，一直是关于证券研究的理论界与实务界存在的主要争议。作为争议焦点，在引入卖空交易后，是否会使证券市场产生较大的波动，甚至是引发整个证券市场的市场危机是理论界和实务界长期以来讨论最为激烈的问题之一。本文通过对卖空交易的概念及其在我国的发展进行阐述，在结合卖空交易对我国证券影响的经验研究的基础上，对卖空交易机制的引入对我国证券市场的影响做出了全面分析。

一、卖空交易的概念及其在我国的发展

(一)卖空交易概念

所谓卖空交易是指投资者卖出并不属于其自身拥有的所有证券或投资者利用其借入的证券在自身账户中所完成的交割行为。具体说来就是，当投资者认为证券在未来某段时间的价格会下降时，便会缴纳一定数目的保证金，通过证券经济商人接入某种股票先以较高价格卖出，在股票价格跌倒相应范围时，再将其买回交还给借出者，进而使得投资者在交易过程中收益的办法。

(二)卖空交易在我国的发展

为了进一步发展证券市场并实现与国际证券市场接轨的目标，我国于2010年3月末，融资融卷交易正式推出试点，并引入卖空机制，全面开启了我国证券交易的新篇章。同年11月26日，我国沪深交易所又宣布融资融卷标股票由最初的90支增加到了285支，并加入了6支ETF基金。当前，我国融资融卷交易的转融通试点工作进展较为顺利，而允许进行卖空交易的对象也已从传统的机构投资扩展到了符合条件的个人投资。相对于国外来讲，国内卖空机制的研究仅仅停留在可行性研究层面，而且研究手段略显单一。这是与我国之前卖空交易的空白直接相关的。由于市场没有卖空交易，卖空交易的实施情况和实时数据就无从观察和收集，从而对诸如卖空交易对证券价格的影响就无从谈起。

二、卖空交易机制对我国证券市场影响的经验研究

(一)研究假设

对卖空交易机制对我国证券市场的影响进行分析，分别做出如下假设：假设1：在相同的证券市场条件下，允许以卖空交易进行接触和出售的股票同具有卖空交易限制的股票相比，市场收益率的偏度较大;卖空交易机制的运行并不会加大证券市场收益率的波动性;卖空交易的的引入并不会使股票的负向极加大。

(二)样本数据的选取

为了进一步探究卖空交易对我国证券市场的影响，选取沪深300指数中的样本股票作为研究对象，对个股的月度数据进行分析并选取，将数据不完整的34家公司排除后，选取其余266家公司中实施卖空交易的82家公司作为研究重点。值得注意的是，本文所选取和研究的股价及股票的交易数量均取自CSMAR数据库，且Tornocer(换手率)数据均取自Wind数据库，样本期间选取融资融卷交易的试点时间，数据回归结果利用Stata10.0分析而得。

(三)变量选取及计算

在其他变量选取方面，由于将i股的某期收益滞后，对于预测当期收益及收益率的波动性具有较大影响，因此，在进行收益率的偏度与波动性的建模时需将滞后一期的收益作为控制变量。相关学者提出将滞后一期收益换手率也作为控制变量，并利用其解释收益偏度，但由于该变量的改变对i股的收益影响并不显著，故在后续的研究中并未涉及到滞后一期收益换手率方面的研究。与上述情况相对应的是，笔者通过引入i股交易量作为另一控制变量，对i股的收益偏度进行解释和说明。具体原因为：由于就换手率而言，国内与国外证券市场存在着较大的计算差异，即国内在计算换手率时所使用的是流通股数，而国外则主要利用全部发行在外的普通股数进行换手率的计算。基于此，本文通过引入基于证券市场变动趋势的市场指数的收益率、偏度及收益率波动性作为主要控制变量以消除市场方面的相关影响。

三、回归分析与经验研究分析

(一)回归分析